隨著中國(guó)各項(xiàng)先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)開(kāi)局良好，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的邏輯正在得到驗(yàn)證。對(duì)國(guó)內(nèi)春季施工旺季的預(yù)期很難偽造。高庫(kù)存壓力將逐步緩解。預(yù)計(jì)第一季度銅價(jià)將保持堅(jiān)挺。主導(dǎo)邏輯沒(méi)有改變。 2022年11月以來(lái)，銅市場(chǎng)主導(dǎo)邏輯轉(zhuǎn)向中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期即將結(jié)束，并隨著通脹數(shù)據(jù)的下降而逐漸得到驗(yàn)證。市場(chǎng)已充分消化了春節(jié)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期。春節(jié)期間的經(jīng)濟(jì)尚未表現(xiàn)出比預(yù)期更熱情的狀態(tài)。節(jié)后，銅市經(jīng)歷了一波小幅調(diào)整，但我們預(yù)計(jì)銅市主導(dǎo)邏輯并未改變。制造業(yè)PMI驗(yàn)證復(fù)蘇已在路上國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，1月份，制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）為50.1%，比上月上升3.1個(gè)百分點(diǎn)，升至臨界點(diǎn)之上，制造業(yè)景氣水平明顯回升。非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為54.4%和52.9%，比上月提高12.8和10.3個(gè)百分點(diǎn)。三大指數(shù)均升至擴(kuò)張區(qū)間。具體來(lái)看，構(gòu)成制造業(yè)PMI的5個(gè)分項(xiàng)指數(shù)中，新訂單指數(shù)高于臨界點(diǎn)，生產(chǎn)指數(shù)、原材料庫(kù)存指數(shù)、從業(yè)人員指數(shù)和供應(yīng)商交貨時(shí)間指數(shù)均低于臨界點(diǎn)； 1月初正值疫情高峰期，恰逢春節(jié)假期，生產(chǎn)恢復(fù)弱于需求。不過(guò)，生產(chǎn)指數(shù)也較上月上升5.2個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)生產(chǎn)景氣水平也在快速回升。隨著疫情影響的結(jié)束，1月份制造業(yè)PMI的好轉(zhuǎn)預(yù)示著春季施工旺季可期。消費(fèi)即將快速恢復(fù)，國(guó)內(nèi)銅冶煉廠產(chǎn)量將持續(xù)增加。目前，銅礦供應(yīng)充足。粗銅TC在長(zhǎng)時(shí)間沉寂后小幅反彈。冶煉廠冷料短缺情況有所緩解。加之中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)廢銅有望反彈。 2022年中國(guó)煉廠冷料供應(yīng)將偏緊。 2023年情況將有所緩解。根據(jù)煉廠開(kāi)工率數(shù)據(jù)可以看出，一季度煉廠開(kāi)工率將逐步提升。預(yù)計(jì)2023年1月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量89.5萬(wàn)噸，較去年同期增加7.7萬(wàn)噸。據(jù)此推算，一季度國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量預(yù)計(jì)將增加10萬(wàn)噸以上。需求復(fù)蘇和出口增加將緩解庫(kù)存壓力。供需資產(chǎn)負(fù)債表顯示，國(guó)內(nèi)庫(kù)存大幅積累，從16.6萬(wàn)噸增至2023年1月的26.4萬(wàn)噸，創(chuàng)五年同期新高，主要是由于春節(jié)前需求疲軟。國(guó)內(nèi)出游人數(shù)、春節(jié)假期消費(fèi)以及1月份制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)都表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇。因此，預(yù)計(jì)節(jié)后我國(guó)下游需求將快速恢復(fù)，且增幅將高于去年同期。表觀需求旺盛，預(yù)計(jì)一季度產(chǎn)量將超過(guò)10萬(wàn)噸。同時(shí)，春節(jié)假期前，由于出口窗口開(kāi)啟以及部分精煉廠申報(bào)春節(jié)后交割倉(cāng)單，預(yù)計(jì)一季度國(guó)內(nèi)精煉銅凈進(jìn)口量至少為5萬(wàn)噸低于去年同期。因此，國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量的增加將被節(jié)后需求的恢復(fù)和出口的增加所抵消，高庫(kù)存的壓力將逐步緩解。美聯(lián)儲(chǔ)加息即將結(jié)束。美聯(lián)儲(chǔ)在2月1日的利率會(huì)議上加息25bp，但仍承諾繼續(xù)增加借貸成本。同時(shí)，鮑威爾提到美國(guó)經(jīng)濟(jì)“通脹放緩”的勢(shì)頭正在形成，聲明表示未來(lái)任何加息行動(dòng)幅度將為25個(gè)基點(diǎn)，可能只需要“幾個(gè)更多的利率?！辈贿^(guò)，上周五公布的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)于預(yù)期，市場(chǎng)將3月和5月加息概率大幅提升25BP，終端利率有望重回5%。不過(guò)，CME Fed Watch顯示，加息仍有大概率在二季度結(jié)束，對(duì)美元的支撐有所減弱?？傮w而言，銅市的主導(dǎo)邏輯是中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期和美聯(lián)儲(chǔ)政策拐點(diǎn)。短期內(nèi)我國(guó)庫(kù)存壓力較大。不過(guò)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的良好開(kāi)局，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邏輯正在被驗(yàn)證，滬銅價(jià)差在3月合約之后，月度價(jià)差呈現(xiàn)BACK結(jié)構(gòu)。國(guó)內(nèi)春季施工旺季的預(yù)期難以證偽。疊加節(jié)前出口窗口，部分煉廠已報(bào)出節(jié)后交貨供應(yīng)。預(yù)計(jì)高庫(kù)存壓力將逐步緩解；而美元?jiǎng)t有下跌趨勢(shì)。依然存在，預(yù)計(jì)一季度銅價(jià)將保持堅(jiān)挺。